ROFR o ROFO: qué te conviene según tu % en la cap table

Dos founders de la misma startup pueden estar negociando el mismo pacto de socios y necesitar cláusulas completamente opuestas. Uno tiene el 70%, el otro el 15%. Si ambos firman el mismo mecanismo de salida sin pensarlo, uno de los dos va a lamentarlo el día que alguien quiera vender.

Acá es donde entra una distinción que casi nadie negocia a tiempo: ROFR contra Right of First Offer (ROFO). Se parecen en el nombre, se usan para lo mismo en términos generales (controlar quién puede comprar acciones de la empresa) y sin embargo generan resultados muy distintos dependiendo de en qué lugar de la cap table estés parado.

La diferencia no es cosmética: quién mueve primero

Con el ROFR, el orden de los pasos es: el socio vendedor sale a buscar comprador afuera, negocia precio y condiciones con ese tercero, y recién ahí está obligado a ofrecerles esas mismas condiciones a sus socios actuales antes de cerrar. El precio ya lo puso el mercado externo.

Con el ROFO el orden se invierte. Antes de salir a buscar comprador, el socio vendedor tiene que ofrecerles la participación a sus socios actuales, a un precio que generalmente propone él mismo (o que se determina por un mecanismo de valuación pactado de antemano). Si los socios existentes rechazan esa oferta, ahí sí el vendedor queda habilitado para salir a buscar comprador externo, pero normalmente no puede venderle a un tercero en condiciones peores a las que les ofreció puertas adentro.

¿Por qué importa este orden? Porque determina quién tiene la última palabra sobre el precio. En el ROFR, el precio lo fija el mercado y los socios actuales solo deciden si igualan o no. En el ROFO, el precio lo propone el vendedor (o un mecanismo interno) y el mercado externo recién entra después, como plan B.

Si sos founder mayoritario, el ROFR juega para vos

Cuando tenés el control de la compañía, el ROFR te conviene por una razón simple: te deja ver primero qué está dispuesto a pagar el mercado por una porción de tu empresa, sin comprometerte a nada todavía. Si un tercero ofrece un número bajo, no hacés nada y dejás que la venta avance (o no). Si el número es interesante, igualás esa oferta y te quedás con más control a un precio que ya fue validado externamente.

El ROFR también te sirve como founder mayoritario porque no te obliga a mover primero. No tenés que salir a poner un precio sobre la mesa que después puede quedar bajo si aparece un comprador dispuesto a pagar más. Dejás que el mercado haga el trabajo de descubrimiento de precio y vos reaccionás.

Esto conecta directamente con algo que ya veníamos señalando sobre el mecanismo original de ROFR: protege la integridad del grupo fundador frente a terceros indeseados. Pero conviene separar esa función (filtrar quién entra) de la función de pricing, que es donde realmente se juega la ventaja según tu porcentaje.

Si sos minoritario, el ROFO te saca de una trampa

Acá está el punto que casi nunca se discute en las rondas de negociación iniciales. Si tenés una porción chica de la compañía y firmás un ROFR, quedás parado en una situación incómoda: para poder vender tu participación algún día, primero necesitás conseguir un comprador externo real, dispuesto a poner plata y esperar, sabiendo que esa oferta puede ser absorbida por los socios mayoritarios en cualquier momento.

¿Qué comprador serio se va a tomar el trabajo de armar una oferta, hacer due diligence, negociar términos, si sabe de antemano que el mayoritario puede simplemente igualar el precio y quedarse con todo sin que el comprador externo gane nada a cambio de su esfuerzo? En la práctica, el ROFR desincentiva a los compradores externos de siquiera acercarse a un minoritario. Esto se llama a veces el "problema del comprador fantasma": nadie quiere invertir tiempo y asesoramiento legal en una oferta que probablemente termine siendo usada solo como referencia de precio para que el socio mayoritario compre barato.

El ROFO evita ese problema. Como minoritario, podés activar el mecanismo directamente: ofrecés tu participación a los socios existentes a un precio (fijado por vos o por una fórmula de valuación pactada), y si la rechazan, quedás libre para salir al mercado sin necesidad de haber gastado tiempo armando una transacción fantasma primero. Es un camino de salida más corto y con menos fricción para quien tiene menos poder de negociación interno.

Lo que se negocia en la letra chica (y que decide todo)

Ni el ROFR ni el ROFO funcionan igual en todos los pactos de socios. Hay variables que cambian completamente el resultado práctico según cómo se redacten:

• Quién fija el precio inicial en el ROFO: si es el vendedor libremente o si hay un mecanismo de valuación independiente (tasador externo, múltiplo sobre EBITDA, última ronda), cambia por completo el poder real del minoritario.
• Plazos de respuesta: cuánto tiempo tienen los socios actuales para decidir si ejercen el derecho antes de que el vendedor quede libre de salir afuera.
• Si existe un "mejora de oferta" posterior: algunos pactos permiten que, tras el rechazo del ROFO, el vendedor no pueda cerrar con un tercero en condiciones peores a las ya ofrecidas internamente, lo que vuelve a proteger a los socios existentes sin frenar al minoritario.

Y acá va una pregunta que pocos founders se hacen a tiempo: ¿el mecanismo que estás por firmar te sirve a vos hoy, o le sirve a la persona en la que te vas a convertir después de la próxima ronda, cuando te diluyan y pases de mayoritario a minoritario sin haberlo planeado? Esto pasa más seguido de lo que parece, sobre todo en startups que levantan capital de forma agresiva. Entender bien qué es la dilución y cómo puede evitarse ayuda a anticipar en qué posición de la cap table vas a estar parado cuando ese mecanismo efectivamente se active.

Estructurar el mecanismo correcto, no el mecanismo de moda

Muchos pactos de socios copian plantillas de internet o de otras startups sin pensar si el mecanismo elegido realmente refleja la posición de cada founder en la mesa. El resultado es previsible: el minoritario firma un ROFR porque "así se hace siempre" y dos años después se encuentra con que nadie quiere comprarle su participación, o el mayoritario firma un ROFO pensando que lo protege, y termina teniendo que poner un precio primero sin saber qué está dispuesto a pagar realmente el mercado.

No hay una respuesta universal de cuál mecanismo es "mejor". Depende de en qué posición estás sentado hoy y en cuál esperás estar cuando el derecho efectivamente se ejecute, que puede ser años después de la firma. Por eso conviene pensarlo junto con otras herramientas de la misma arquitectura, como el drag along y el tag along, que también definen quién tiene el control real sobre una salida.

Si estás armando el pacto de socios de tu startup y todavía no definiste qué mecanismo usar en cada escenario, conviene revisarlo con asesoramiento específico antes de firmar algo que después sea imposible de renegociar. En B&P trabajamos esto como parte de Contratos y compliance internacional, ajustando cada cláusula a la posición real de cada socio en la estructura, no a una plantilla genérica.

Si estás transitando una situación en la cual necesitás ayuda, o simplemente querés contarnos tu caso, contactate con nosotros y vamos a ver cómo te podemos ayudar.